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2015年5月證券從業(yè)資格考試教材:證券組合管理(二)
第四節(jié) 套利定價(jià)理論
命題點(diǎn)一 套利定價(jià)的基本原理
套利定價(jià)模型是由羅斯提出的另一個(gè)有關(guān)資產(chǎn)定價(jià)的均衡模型。它用套利概念定義均衡,所需要的假設(shè)比CAPM模型更少且更為合理。
(一)假設(shè)條件
假設(shè)一:投資者是追求收益的,同時(shí)也是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的。
假設(shè)二:所有證券的收益都受到一個(gè)共同因素F的影響,并且證券的收益率具有如下的構(gòu)成形式.
式中ri是證券實(shí)際收益率;F1表示影響證券的那個(gè)共同因素下的指標(biāo)值;bi反映證券i是收益率對因素指標(biāo)下變動的敏感性;εi一證券i收益率ri殘差項(xiàng)。
假設(shè)三:投資者能夠發(fā)現(xiàn)市場上是否存在套利機(jī)會,并利用該機(jī)會進(jìn)行套利。
(二)套利機(jī)會與套利組合
通俗地講,“套利”是指人們不需要追加投資就可獲得收益的買賣行為。
所謂套利組合,是指滿足下述三個(gè)條件的證券組合:
(三)套利定價(jià)模型
套利組合理論認(rèn)為,當(dāng)市場上存在套利機(jī)會時(shí),投資者會不斷進(jìn)行套利交易,從而不斷推動證券的價(jià)格向套利機(jī)會消失的方向變動,直到套利機(jī)會消失為止,此時(shí)證券的價(jià)格即為均衡價(jià)格,市場也就進(jìn)入均衡狀態(tài)。此時(shí),證券或組合的期望收益率具有下述構(gòu)成形式:
這一方程通常稱為“套利定價(jià)模型”。
套利定價(jià)模型表明,市場均衡狀態(tài)下,證券或組合的期望收益率完全由它所承擔(dān)的因素風(fēng)險(xiǎn)決定,承擔(dān)相同因素風(fēng)險(xiǎn)的證券或證券組合都應(yīng)該具有相同期望收益率,期望收益率與因素風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系可由期望收益率的因素敏感性的線性函數(shù)反映。
命題點(diǎn)二 套利定價(jià)模型的應(yīng)用
(1)分離出統(tǒng)計(jì)上顯著影響證券收益的主要因素。
(2)測算靈敏度系數(shù),預(yù)測證券收益。
第五節(jié) 有效市場假設(shè)理論及其運(yùn)用
命題點(diǎn)一 有效市場的基本概念
有效市場假設(shè)理論(EMH)認(rèn)為,證券在任一時(shí)點(diǎn)的價(jià)格均對所有相關(guān)信息做出了反應(yīng)。股票價(jià)格的任何變化只會是由新信息引起的。由于新信息是不可預(yù)測的,因此股票價(jià)格的變化也就是隨機(jī)變動的。在一個(gè)有效的市場上,將不會存在證券價(jià)格被高估或被低估的情況,投資者將不可能根據(jù)已知信息獲利。
命題點(diǎn)二 有效市場形式
市場不可能是嚴(yán)格有效的,也不可能是完全無效的,市場有效性只是一個(gè)程度問題。信息分為歷史價(jià)格信息、公開信息以及全部信息(包括內(nèi)幕信息)三類,并在此基礎(chǔ)上將市場的有效性分為三種形式:弱式有效市場、半強(qiáng)式有效市場以及強(qiáng)式有效市場。
弱式有效市場假設(shè)認(rèn)為,當(dāng)前的股票價(jià)格已經(jīng)充分反映了全部歷史價(jià)格信息和交易信息,如歷史價(jià)格走勢、成交量等,因此試圖通過分析歷史價(jià)格數(shù)據(jù)預(yù)測未來股價(jià)的走勢,期望從過去價(jià)格數(shù)據(jù)中獲益將是徒勞的。也就是說,如果市場是弱式有效的,那么投資分析中的技術(shù)分析方法將不再有效。
半強(qiáng)式有效市場假設(shè)認(rèn)為,當(dāng)前的股票價(jià)格已經(jīng)充分反映了與公司前景有關(guān)的全部公開信息。公開信息除包括歷史價(jià)格信息外,還包括公司的公開信息、競爭對手的公開信息、經(jīng)濟(jì)以及行業(yè)的公開信息等。因此,試圖通過分析公開信息是不可能取得超額收益的。這樣,半強(qiáng)式有效市場假設(shè)又進(jìn)一步否定了基本分析存在的基礎(chǔ)。
強(qiáng)式有效市場假設(shè)認(rèn)為,當(dāng)前股票價(jià)格反映了全部信息的影響,全部信息不但包括歷史價(jià)格信息、全部公開信息,而且還包括私人信息以及未公開的內(nèi)幕信息等。這是一個(gè)極端的假設(shè),是對任何內(nèi)幕信息的價(jià)值持否定態(tài)度。
命題點(diǎn)三 市場異常現(xiàn)象
1.日歷現(xiàn)象
日歷異常是一類與時(shí)間因素有關(guān)的異,F(xiàn)象。如,周末異常,指證券價(jià)格在星期五趨于上升,在星期一趨于下降;假日異常,指在某假日前的最后一個(gè)交易日有非正常收益等。
2.事件異常
事件異常是與特定時(shí)間相關(guān)的異常現(xiàn)象。如,分析家推薦,指推薦購買某種股票的分析家越多,這種股票價(jià)格越有可能下跌;入選成分股,指股票入選成分股,引起股票價(jià)格上漲等。
3.公司異常
公司異常是由公司本身或投資者對公司的認(rèn)同程度引起的異,F(xiàn)象。如,小公司效應(yīng),指小公司自勺收益通常高于大公司的收益;封閉式基金,指折價(jià)交易的封閉式基金收益率較高;被忽略的股票,指沒有被分析家看好的股票往往產(chǎn)生高收益;機(jī)構(gòu)持股,指為少數(shù)機(jī)構(gòu)所持有的股票趨于高收益。
4.會計(jì)異常
會計(jì)異常是指會計(jì)信息公布后發(fā)生的股價(jià)變動的異,F(xiàn)象。
命題點(diǎn)四 有效市場理論對投資管理的影響
有效市場理論是指數(shù)基金產(chǎn)生的哲學(xué)基礎(chǔ)。
第六節(jié) 行為金融理論及其應(yīng)用
命題點(diǎn)一 行為金融理論的提出
該理論興起于20世紀(jì)80年代,并在90年代得到較為迅速的發(fā)展。
該理論以心理學(xué)的研究成果為依據(jù),認(rèn)為投資者行為常常表現(xiàn)出不理性,投資者實(shí)際的決策行為往往與投資者“理性”的投資行為存在較大的不同。
命題點(diǎn)二 投資者心理偏差與投資者非理性行為
投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)常常會表現(xiàn)出以下一些特點(diǎn):
(1)過分自信。投資者總是過分相信自己的能力和判斷。過分自信常常導(dǎo)致人們低估證券的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)行過度交易。
(2)重視當(dāng)前和熟悉的事物。
(3)回避損失和“心理”會計(jì)。
(4)避免“后悔”心理。投資失誤將會使投資者產(chǎn)生后悔心理,對未來可能的后悔將會影響到投資者目前的決策。
(5)相互影響。社會性的壓力使人們的行為趨向一致。
命題點(diǎn)三 行為金融模型
(一)BSV模型
BSV模型認(rèn)為,人們在進(jìn)行投資決策時(shí)會存在兩種心理認(rèn)知偏差:①選擇性偏差,即投資者過分重視近期實(shí)際的變化模式,而對產(chǎn)生這些數(shù)據(jù)的總體特征重視不夠;②保守性偏差,即投資者不能根據(jù)變化了的情況修正增加的預(yù)測模型。
這兩種偏差常常導(dǎo)致投資者產(chǎn)生兩種錯誤決策:反應(yīng)不足或反應(yīng)過度。
(二)DHS模型
該模型將投資者分為無信息與有信息兩類。無信息的投資者不存在判斷偏差,有信息的投資者則存在著過度自信和對自己所掌握信息過分偏愛兩種判斷偏差。證券價(jià)格由有信息的投資者決定。
在這兩種判斷偏差作用下,就會導(dǎo)致股票價(jià)格短期過度反應(yīng)和長期的連續(xù)回調(diào)。
命題點(diǎn)四 行為金融理論對有效市場的挑戰(zhàn)
行為金融理論認(rèn)為:投資者受到信息處理能力的限制、信息不完全的限制、時(shí)間不足的限制、心理偏差的限制,將不能立即對全部公開信息做出反應(yīng)。
命題點(diǎn)五 行為金融理論的應(yīng)用
行為金融理論認(rèn)為,所有人包括專家在內(nèi)都會受制于心理偏差的影響,因此機(jī)構(gòu)投資者包括基金經(jīng)理也可能變得非理性。
行為金融的一個(gè)研究重點(diǎn)在于確定在怎樣的條件下,投資者會對新信息反應(yīng)過度或不足。因?yàn)檫@些錯誤會導(dǎo)致證券價(jià)格的錯定,這就為采用行為金融式的投資策略奠定了理論基礎(chǔ):投資者可以在大多數(shù)投資者意識到錯誤之前采取行動而獲利。
過去投資者總是希望能夠通過掌握比別人更多的信息獲利,但隨著信息時(shí)代的到來,運(yùn)用這種方法獲利變得越來越難。然而行為金融則可以利用人們的心理及行為特點(diǎn)獲利。
由于人類的心理及行為基本上市穩(wěn)定的,因此投資者可以利用人們的行為偏差而長期獲利。
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